平安首经团(tuán)队：钟正生/张璐/常(cháng)艺馨(xīn)

　　核心观(guān)点

　　新增社融(róng)表现乏力。继(jì)一(yī)季(jì)度“天量(liàng)”投(tóu)放后，2023年4月社(shè)融(róng)增(zēng)长明显降温，比去年4月疫情(qíng)冲击期间(jiān)创下(xià)的低(dī)点仅多增2873亿元，“稳信用”压力有所显现。社融(róng)骤降的主(zhǔ)要(yào)拖累在(zài)于人民币信贷(dài)增势(shì)放缓(huǎn)， 4月(yuè)降(jiàng)至2008年以来历史同期的次(cì)低点（仅(jǐn)略高(gāo)于(yú)2022年同期）。表外融资和(hé)直接融资基本延(yán)续(xù)了一(yī)季(jì)度的格(gé)局(jú)。1）委托贷款和信(xìn)托贷款小幅(fú)正增长；未贴(tiē)现银行(xíng)承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄(zhǎi)；2）企业(yè)直接融资较去年(nián)同期有所(suǒ)下降，主因债券(quàn)到期规(guī)模较大。3）政府债融资规(guī)模同比多增，但需警惕其“后(hòu)劲”。2023年提前批的剩余发行额(é)度不及万亿，截(jié)至5月上(shàng)旬尚未下发剩余批次的地方债额度，期间空档可能拖(tuō)累政府债融资(zī)表现。

　　新(xīn)增人民币(bì)贷款偏(piān)弱，增量明(míng)显弱于(yú)历史同期均值。各分(fēn)项从(cóng)强到弱(ruò)排序，企业中长期(qī)贷款>；企业短期(qī)贷款>；居民短(duǎn)期贷款>；居民中(zhōng)长期贷(dài)款。新增人民币贷款(kuǎn)的最(zuì)大问题仍(réng)然在于居民中长期(qī)贷款，房地产销售不振(zhèn)使其增量不足，居(jū)民预期偏弱、提(tí)前偿(cháng)还(hái)存量房(fáng)贷又雪上加霜(shuāng)。但基于4月这个信贷投放传(chuán)统淡季的数据，尚不能得(dé)出(chū)企(qǐ)业信贷需求不足的(de)结论。一方(fāng)面(miàn)，企业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月(yuè)又创(chuàng)历(lì)史(shǐ)同期新高，仍(réng)能(néng)有效发力；另一(yī)方面，表内票据维持低增长（与去年(nián)1-5月(yuè)表内(nèi)票据高增长形成(chéng)对(duì)比），也(yě)意味着目前企业贷(dài)款需求或许尚可。此外，4月(yuè)初以来存款利率市场化改革(gé)较快(kuài)推进(jìn)，这有助于缓解银行(xíng)面临的(de)净息差压(yā)力，增强其支(zhī)持实体经济的(de)可持(chí)续性，能(néng)够为企业贷款利(lì)率(lǜ)的进一步下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　从货币(bì)供(gōng)应量(liàng)和存(cún)款数据(jù)看：1）M1同比小幅(fú)回升。每年前4个月(yuè)翘尾(wěi)因素对(duì)M1同比走势影响较大，或是驱动其变化的主因(yīn)。在贷款扩张(zhāng)的同时，企(qǐ)业存款也有边际改善。2）M2同比增(zēng)速有所回落。4月居民资产再(zài)配置，银行理(lǐ)财规模(mó)重回扩(kuò)张，对M2形成(chéng)拖(tuō)累。考虑到去年4月M2同(tóng)比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点，基数变(biàn)化也有较强影(yǐng)响。3）居民(mín)存款(kuǎn)同比(bǐ)少增。考虑到4月(yuè)多(duō)家中小银行下调挂牌存(cún)款利率、银行(xíng)理财市场火(huǒ)热、居民提前偿还房贷规模较高，其(qí)驱动(dòng)因素更多是家庭资(zī)产的再配置，流向消费(fèi)规模可能较为有限。4）4月财(cái)政存款同比(bǐ)大(dà)幅多增(zēng)，但结(jié)合(hé)基建(jiàn)相关高频(pín)开工率和重大(dà)项目(mù)开(kāi)工金额数(shù)据看(kàn)，财(cái)政(zhèng)对实体(tǐ)经济支持(chí)力度(dù)可能有(yǒu)所减弱。从(cóng)4月金融数据(jù)看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财(cái)政基建支持(chí)力度(dù)不稳，可能(néng)导致中(zhōng)国经济(jì)环(huán)比增长(zhǎng)动能较快(kuài)衰(shuāi)减。

　　目前社(shè)融增速(sù)回升幅度较小，但(dàn)与(yǔ)名义GDP增速对比看，货币政策对实体经济的支持还是比较有力的。即便按2023年中国(guó)名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设全年录(lù)得(dé)6％左右的实际(jì)GDP增速，加(jiā)上(shàng)1到(dào)2个点的(de)GDP平减指(zhǐ)数），10％的(de)社融增速也应足够与(yǔ)之(zhī)匹(pǐ)配。我们(men)认为，后(hòu)续需通(tōng)过(guò)财政加力(lì)、促进房(fáng)地产修复、促(cù)进家庭超(chāo)额储蓄动用等方式(shì)扩大总(zǒng)需求(qiú)，夯实经济回升势头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏力

　　新(xīn)增社融表现乏力(lì)。2023年4月新(xīn)增社会(huì)融资规(guī)模为1.22万亿元，同(tóng)比多增(zēng)2873亿元；社融存量同(tóng)比增速持(chí)平于(yú)上月的10％。考虑到(dào)去年同期疫情多点散发、社融一度触“冰”的低基数效应，以及今(jīn)年一季度“开门(mén)红”期(qī)间社融月均同比多增8200多(duō)亿的亮眼表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力有所显现。从(cóng)分项看：

　　一方(fāng)面(miàn)，人民(mín)币(bì)信(xìn)贷(dài)增势放缓，是4月社(shè)融骤(zhòu)降的主要(yào)拖累。2023年4月人(rén)民(mín)币贷(dài)款4431亿元，为2008年(nián)以来历史同期的次低点(diǎn)（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益(yì)于出口(kǒu)边际回暖(nuǎn)、人民币汇率相对(duì)稳定，4月外币(bì)贷款同(tóng)比(bǐ)有所少减。

　　另一方面，表(biǎo)外融资和直接融(róng)资基本延续了一季度(dù)的格局(jú)。

• 　　一则，企业(yè)直接融资同(tóng)比缩量，继续小幅(fú)拖累新增社融。2023年(nián)4月企业债(zhài)融(róng)资、非金融企业境内股票融资分别同比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款发行规模持续高于去(qù)年同期，但到期(qī)偿(cháng)还也迎来高峰(fēng)，对净(jìng)融(róng)资构成拖累。截至(zhì)2023年(nián)一季度末，2022年10月推出的(de)500亿元民营(yíng)企(qǐ)业债券融(róng)资支持(chí)工(gōng)具(jù)（第二期）尚未开(kāi)始投放(fàng)使用，相关政(zhèng)策(cè)支(zhī)持(chí)还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同(tóng)比(bǐ)多增，但需(xū)警惕其(qí)“后(hòu)劲”。今年前4个月，财政(zhèng)继(jì)续前置发力，政(zhèng)府债融资(zī)规(guī)模较(jiào)去年(nián)同期(qī)累计(jì)多增(zēng)3114亿元。以财政预算数(shù)据看，2023年政府(fǔ)债融资的总体(tǐ)规模与去(qù)年(nián)相(xiāng)当。但不同之处在于(yú)，2022年在3月底就已(yǐ)经(jīng)下达(dá)剩余(yú)批次(cì)的新增(zēng)地方债(zhài)额度，而(ér)2023年截至5月上旬仍未下发剩余(yú)批次(cì)的地方债额度，且提(tí)前批的剩余发行额度不及万亿。如果近期下达地方债额度，按照往(wǎng)年节奏，经过地方政(zhèng)府(fǔ)项目(mù)额度(dù)分配、预算调整程序，剩(shèng)余(yú)批次地方债可(kě)能至6月中(zhōng)下旬(xún)才能发出(chū)，期间的“空档”可(kě)能会拖累政府债(zhài)融资表现(xiàn)。

• 　　三(sān)则(zé)，表外融资同比(bǐ)多增(zēng)，持(chí)续对(duì)社融(róng)构(gòu)成小幅(fú)支(zhī)撑。其中，委(wěi)托贷款和信托贷款单月小幅新增，相比(bǐ)去年同期分别多增85亿元、少(shǎo)减734亿元。在表内票(piào)据贴现减少(shǎo)的情况下，未贴现(xiàn)银行承兑(duì)汇票较去年(nián)同(tóng)期降幅收(shōu)窄(zhǎi)，同比(bǐ)少减(jiǎn)1210亿元(yuán)。

　不朽的意思　

　　二

　　贷款拖累在居(jū)民端

　　2023年4月新(xīn)增人民币(bì)贷款(kuǎn)为7188亿元，比去年同期低点仅(jǐn)略有多增，相(xiāng)比18年-21年(nián)同期均值少增6237亿元。各(gè)分项从强到弱排序，“企业中长期(qī)贷款(kuǎn) >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民(mín)短(duǎn)期贷款 >； 居民中长期贷(dài)款”。具体地，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)单月净偿还规模达历史(shǐ)新高，相比18年-21年同期均值多(duō)减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷款同比少减，但较(jiào)18年-21年(nián)同(tóng)期均(jūn)值多减2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款(kuǎn)同比多增，但略低于18年(nián)-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业(yè)中(zhōng)长期贷款延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历史同期新高。

　　总体看(kàn)，新增(zēng)人民币贷款的最大(dà)问题仍(réng)然在于居(jū)民中(zhōng)长期贷款，房地产(chǎn)销(xiāo)售低迷使其增量不足(zú)，居民预期偏(piān)弱、提前偿还(hái)存量房贷又雪上加霜(shuāng)。基于(yú)4月这个信(xìn)贷投放传统淡季的数据，尚不能(néng)得出(chū)企业(yè)信(xìn)贷需求不足的结论。

• 　　一方面，企(qǐ)业中(zhōng)长期贷款在一(yī)季度大幅(fú)高(gāo)增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另(lìng)一方面(miàn)，表(biǎo)内票据维持低增(zēng)长（与去年1-5月表内票(piào)据高增(zēng)长形(xíng)成对比），也意味着(zhe)目前企(qǐ)业贷款需求或许尚可。不朽的意思>

• 　　此外，4月初以来存(cún)款利率市场化改(gǎi)革较快(kuài)推(tuī)进(jìn)，这有助于缓解银行(xíng)面临(lín)的净(jìng)息差压力(lì)，增强其(qí)支持实体经济的可持续性，能够为企业贷款(kuǎn)利率的(de) 进一步下调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民资产再(zài)配(pèi)置(zhì)

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史(shǐ)规(guī)律(lǜ)看，每年前4个月翘(qiào)尾(wěi)因素对M1同比走势的影(yǐng)响较大，这(zhè)可(kě)能是驱动其(qí)变化的主要原(yuán)因。另一方面，在企业贷(dài)款扩张的(de)同(tóng)时，企业存款(kuǎn)也有边际改善，4月新增规模约1408亿元，而(ér)21年、22年4月企业存款均在减(jiǎn)少。

　　M2同比增速有所回落。一(yī)方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不强。另一方面，居民资产再配置(zhì)，银(yín)行理财规模重回扩(kuò)张，对(duì)M2也形成拖累。此外，考(kǎo)虑到去年(nián)4月M2同(tóng)比增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数(shù)的变(biàn)化也有较强影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来的首(shǒu)次同比少增，其驱动因素更多是家庭资产(chǎn)的(de)再配置(zhì)，流向消费的规模可(kě)能较(jiào)为(wèi)有限。4月以(yǐ)来多家(jiā)中小银行下(xià)调(diào)挂牌(pái)存款利率（据融360监测数据(jù)，4月份农商行1年、2年、3年(nián)、5年期存款(kuǎn)平均利率分别环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场(chǎng)需求火热(rè)，居民提前偿还房贷规模较高（4月(yuè)居民(mín)中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)净偿还规(guī)模达历史新高(gāo)）。

　　值(zhí)得警(jǐng)惕的是，4月财(cái)政存(cún)款同(tóng)比大幅(fú)多增(zēng)4618亿元，去(qù)年同期留抵(dǐ)退税推进存在一定影响。但结合其他指标看，财政对实体经(jīng)济(jì)的(de)支(zhī)持(chí)力(lì)度可能有所减弱，基建投(tóu)资相关的(de)高(gāo)频指(zhǐ)标出(chū)现了下行的苗头（4月下旬以来，全(quán)国高炉开工率、电(diàn)炉开工(gōng)率(lǜ)、独(dú)立焦化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥磨(mó)机运(yùn)转率、石油沥青开(kāi)工率等(děng)指标环比走弱），重大项目开工金(jīn)额(é)同环比较快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重大项目开工总投资(zī)额约28078.26亿(yì)元，环比下降34.0％，不及去年同期(qī)的半数）。从4月(yuè)金融数据看，房地(dì)产恢复仍然缓慢(màn)，此时如(rú)果财政基建支持力度不稳，可能导致中(zhōng)国经济的环比(bǐ)增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：taobaobei-每天千款优惠券秒杀，一折限时疯抢！-美货节 不朽的意思